Rafał Kozioł,
Dyrektor Departamentu Corporate Finance, Dom Maklerski Michael/Ström

Od 2010 r. obserwujemy dynamiczny wzrost rynku wierzytelności w Polsce. Wśród jego przyczyn wskazać można: pozytywne zmiany legislacyjne (e-sąd, udostępnianie danych gospodarczych), upowszechnienie się korzystnych podatkowo struktur, wzrost wolumenu sprzedaży pakietów przez banki spowodowany m.in. spadkiem jakości kredytów detalicznych w 2009 r., czy też możliwość pozyskania środków na rynku kapitałowym (w tym w formie emisji obligacji - rozwój Catalyst).

 

 

W latach 2010-2012 na rynek zakupu portfeli weszło wiele nowych podmiotów (głównie z polskim, mniejszym kapitałem). Bariery wejścia do branży nie były wysokie. Poza kapitałem na zakup pierwszych portfeli należało zorganizować m.in. call center, obsługę korespondencji; w większym niż obecnie stopniu można było oprzeć się o windykację sądowo-komorniczą.

Naturalną konsekwencją rozwoju rynku powinny były być procesy konsolidacyjne. Od wielu lat tematem kuluarowych rozmów były potencjalne fuzje lub przejęcia wśród krajowych podmiotów. Nie dochodziło jednak do ich finalizacji. Z jednej strony każda ze stron mogła być nieco nad wyrost przekonana o własnej wartości, a z drugiej zalecana była daleko posunięta ostrożność co do wyceny potencjalnego partnera. Ze względu na specyfikę aktywów i przez to różne polityki rachunkowości dane finansowe spółek windykacyjnych są trudne do weryfikacji i porównania. Nawet tak obiektywne wydawałoby się wskaźniki jak poziom spłat gotówkowych dają ograniczony obraz (struktura terminowa spłat istotnie zależy od rodzaju portfeli, procedur windykacji, dat nabycia).

Klasyczną ścieżką pozwalającą na rozwój spółki (w tym niższy koszt długu) stało się upublicznienie.
Na to zdecydowały się m.in. Kruk, P.R.E.S.C.O., DTP, EGB.  Z perspektywy czasu bardzo pozytywnie należy ocenić decyzję ówczesnego Prezesa Kredyt inkaso Artura Górnika o przeprowadzeniu dwóch emisji akcji na przełomie 2010 i 2011 r. Kosztem rozwodnienia dotychczasowych właścicieli Spółka, obecna na GPW od 2007 r., pozyskała ok. 84 mln zł, co zdecydowanie zwiększyło zdolność rozwoju spółki.

Rynek zaczął stawać się coraz bardziej konkurencyjny, ceny pakietów poszybowały w górę. Coraz większego znaczenia dla sukcesu organizacji zaczęły nabierać czynniki takie jak: jakość procesów, wielkość bazy danych dłużników, zapewniająca korzyści skali czy zasoby kapitałowe. Nastąpiła znacząca polaryzacja struktury rynku. W naturalny sposób duzi windykatorzy (Kruk, Kredyt Inkaso, BEST, Ultimo) zwiększyli swą przewagę konkurencyjną.

Pomyślność rozwoju mniejszych firm stała się uzależniona od specjalizacji (np. możliwość zakupu pakietu po jego uprzedniej windykacji na zlecenie w drodze bezpośrednich negocjacji z bankiem). Pojawiły się pierwsze problemy z obsługą długu (Fast Finance) i postępowania upadłościowe słabo skapitalizowanych firm windykacyjnych (Cash Flow, e-kancelaria). Wzrost konkurencyjności branży uruchomił ostatecznie oczekiwane procesy konsolidacyjne.

Przełom dla rynku fuzji przyniósł lipiec 2014 r, gdy doszło do sprzedaży Ultimo przez fundusz private equity Advent na rzecz B2 Holding – inwestora branżowego z Norwegii. B2 Holding dołączył tym samym do obecnego od wielu lat na rynku polskim szwedzkiego Intrum Justitia. W niedługim czasie skandynawscy inwestorzy przejęli dwa kolejne podmioty – Lindorff zakupił Casus Finanse, zaś Hoist Finance nabył Navi Lex.

Wydaje się, że dla podmiotów skandynawskich kluczowe było wejście na rynek polski. Zarządy, starające się spełniać oczekiwania swych inwestorów, mogły odczuwać presję, by naśladować ruch konkurencji. Dla części z nabywców polskie spółki mają stanowić przyczółek do dalszej ekspansji
w Europie Środkowo-Wschodniej. Skandynawowie potrzebowali funkcjonującej organizacji, dzięki czemu nie musieli trwonić czasu na budowanie struktur w Polsce od zera. Mniejszym problemem była zapewne cena – co ułatwiło pierwotnym właścicielom decyzję o sprzedaży biznesu. Wejście w struktury grup skandynawskich pozwala również na finansowanie inwestycji w Polsce, w oparciu o tanie finansowanie dłużne pozyskiwane na rynku europejskim.

W „silniejsze ręce” trafiło również EGB Investment. Średniej wielkości firma trafiła do funduszu private equity – 21 Corcordia (powiązany z włoskim funduszem private equity 21 Partners). Sporo mówi się
o potencjalnej zmianie właścicieli GetBack (środki ze sprzedaży akcji mogłyby zasilić inne biznesy Leszka Czarneckiego) oraz giełdowego DTP. Jako przykład wspomnianego wzrostu konkurencyjności rynku służyć może P.R.E.S.C.O, które od kilku lat miało problem z dokonaniem nabycia portfeli
w satysfakcjonującej skali i cenie. Spółka prowadzi rozmowy z Kruk S.A. o sprzedaży całego posiadanego portfela wierzytelności. Droga ta może okazać się bardziej opłacalna dla akcjonariuszy
od stopniowej windykacji posiadanego już portfela, który to proces mógłby się wiązać ze wzrostem udziału kosztów stałych.

Od kilku miesięcy rynki finansowe żyją planem fuzji BEST i Kredyt Inkaso. Po zakupie akcji
od największego akcjonariusza (Agio RB FIZ – małżeństwo Buchajskich) BEST posiada blisko 33% akcji Kredyt Inkaso. Co istotne pakiet ten nie daje kontroli nad Spółką (więcej akcji od BEST posiadają łącznie mające wspólny interes fundusze). Intencją Zarządu BEST jest stworzenie zdecydowanego wicelidera polskiego rynku windykacji (skala pakietów na rynku polskim równa się połowie Kruka). Zarządy spółek wskazały również na wiele synergii przychodowych i kosztowych wynikających z fuzji (m.in. połączenie baz danych). Na ten moment spółki poróżniły się w zakresie parytetu wymiany akcji.

Obserwowany proces przejęć i fuzji należy wiązać ze wzrostem znaczenia skali działalności jako przewagi konkurencyjnej oraz wzrostem zainteresowania zagranicznych podmiotów przejęciami
na rynku polskim. Nawet transakcje pomiędzy krajowymi spółkami można częściowo postrzegać przez pryzmat przygotowania się na wejście silnych podmiotów zagranicznych. Mniejszym spółkom nie sprzyja koniunktura giełdowa – nie mogłyby one liczyć obecnie na satysfakcjonujące właścicieli wyceny w ramach IPO lub ofert wtórnych akcji. Podobna polaryzacja ma miejsce na rynku obligacji, gdzie wielkość i koszt kapitału możliwego do pozyskania stały się mocniej uzależnione od standingu finansowego. W otoczeniu niższych stóp zwrotu, w tym wydłużenia break even gotówkowego z portfeli wierzytelności każdy punkt procentowy kosztu finansowania jest istotnie odczuwalny. W tej sytuacji dla części mniejszych podmiotów strategicznie słusznym rozwiązaniem stała się sprzedaż
do silniejszego podmiotu.

Wzrost obciążeń sektora bankowego, postępujący wzrost salda udzielonych kredytów oraz proces sprzedaży portfeli hipotecznych stanowią przesłankę wzrostu podaży wierzytelności w Polsce. Przesądzają one o atrakcyjności sektora wierzytelności w Polsce w długim terminie. Mimo utrzymującej się dużej konkurencyjności na rynku windykacji może to skutkować pojawieniem się kolejnych zagranicznych inwestorów branżowych. Dla wielu mniejszych podmiotów kluczowa będzie umiejętność specjalizacji (np. silniejsze wejście w mniej konkurencyjny rynek wierzytelności biznesowych-B2B). Proces oczyszczenia rynku ze słabo skapitalizowanych podmiotów podejmujących duże ryzyko inwestycyjne częściowo już nastąpił.

 

Rafał Kozioł, Dyrektor Departamenu Corporate Finance

 

Bądź na bieżąco z newsami ze świata finansów!
Zapraszamy do subskrypcji naszych kanałów social media: